オークツリー・キャピタルのハワード・マークスとデビッド・ルーベンスタインの対談が Bloomberg Wealth で公開されました。2023年9月5日にニューヨークで収録されたこの対談では、金利が当面比較的高い水準で推移すると予想する理由、連邦準備制度理事会（FRB）がより中立的な立場になることを望む理由、信用商品の真の価値について語られている。
ハワード・マークス氏は、金融市場の大きな変革が迫っており、低金利環境から脱却するためにポートフォリオを調整する必要があると語っています。この類の発言は、オークツリー・キャピタルのインサイトで、2023年に入ってからハワード・マークス氏が折に触れている。
彼は過去にディストレスデットの投資で成功し、金利が上昇する現在では信用市場が魅力的になっていると指摘しています。また、将来の投資についても語り、リスク選好や個人の資産状況に合ったアプローチが重要であると強調しています。
さらに、アメリカ政府の財政状況や金利政策についても触れ、未来の不確実性に対処する投資家の心構えを共有しています。
ポイント
– マークス氏は金融市場の大きな変革を予測し、ポートフォリオの調整が必要であると警告している。
– 信用市場は現在、低金利環境から脱却し、エクイティ型の収益を提供している。
– 米政府の巨額の債務と金利政策についての懸念が存在し、未来の不確実性に備える必要がある。
– 投資家は個人のリスク選好や資産状況に合った適切なアプローチを採るべきであり、将来の投資は個別に考慮すべきである。
私たちは、大変革の真っ只中にいるのかもしれない
ハワード・マークスは、2022年の12月にオークツリー・キャピタルのメモで「Sea Change」というタイトルの記事を公開し、”私たちは3度目の大変革の真っ只中にいるのかもしれない” という株式市場の大きな変化について触れている。今回の動画の冒頭でも、
どこに行くかはわからないが、どこにいるのかは知っておくべきだ。もはや金融緩和環境ではない。もし私が考えるような変化であれば、今後ポートフォリオに組み入れるべきものは、これまでとはまったく異なるものになる可能性がある。
と述べており、今日、投資家は金融市場の大変革の崖っぷちに立たされていると言う。
1980年以降にこのビジネスに参入した人、つまりほとんどの人は、金利の低下か超低金利しか見たことがない。人々は、「まあ、それが何年も続いてきたことだし、それが普通で、これからもそうなるだろう」と言いがちだ。しかし、そうではなく、これは重要なピボットであることを認識しなければならない。
我々はどこに向かっているのか分からないが、現在地は知っておくべきだ
ハワード・マークスは次のように続ける。私は未来学者ではないし、予言者でもない。しかし、私が言いたいのは、”我々はどこに向かっているのか分からないが、現在地は知っておくべきだ” ということだ。今日の市場で何が起こっているかを分析することができれば、それは明日につながる。
私たちはしばらくの間、高金利の環境で生きていかなければならない
デビッド・ルーベンスタイン : 大変革とは、基本的に金利はすぐには下がらないということで、私たちはしばらくの間、高金利の環境で生きていかなければならないということです。それは公平でしょうか？
まあ妥当だろう。私が言いたいのは、1980年以降、政策金利は20だったということです。私はある銀行から22.4％のローンを借りていました。それから40年後、政策金利はゼロになり、私は銀行から2.4％のローンを借りていた。つまり、その間に金利が20ポイント低下したことが、金融界を支配したのである。過去50年間の金融界で最も重要な出来事だったと思う。
その後、経済状況や政策の変化、技術の進化、グローバル化の進行など様々な要因により、金利は徐々に低下してきました。特に2008年の金融危機以降、多くの中央銀行が超低金利政策を採用し、金利は史上最低水準にまで落ち込みました。
もはやイージー・マネーな環境ではないということだ
デビッド・ルーベンスタイン : それがあなたの投資キャリアにおける最初の大変革だったのですか？
いいえ、それは本当に2番目でしたが、3番目はそれに続くものです。2009年〜2013年にかけて、FEDは世界金融危機と戦うために政策金利をゼロにしました。FEDは長期にわたってゼロ金利を維持し、皆さんが正常と考える範囲まで金利を戻すことに成功しませんでした。
そのため、低金利環境が続き、借り手や資産家は非常に暮らしやすかった。ビジネスもしやすく、経済も好調だった。史上最長の強気市場、史上最長の景気回復が実現したのです。債務不履行や倒産も非常に少なかった。簡単な世界だったのだ。例えばシリコンバレー銀行の記事を読むと、「イージー・マネー」環境について書かれている。「Sea Change」の要点は、もはやイージー・マネーな環境ではないということだ。
なぜ金利は相対的に高いままだと思うのか？
デビッド・ルーベンスタイン : なぜ金利は相対的に高いままだと思うのですか？
私がメモで述べたのは、金利は0〜2の間ではなく、2〜4の間になるだろうということだ。0と2の間は緊急措置だ。2020年〜2021年までの大半の期間、金利は0でしたが、それは不適切です。13年間も毎朝アドレナリンを注射して生活することはできない。
借り手に補助金を与え、貸し手と貯蓄者にペナルティを与えている。私は、FRBが刺激的でもなく制限的でもない中立的な立場になることを望んでいる。私はそれを2対4と表現している。インフレ率が2であれば、政策金利はそれよりも高くなり、実質政策金利はプラスになるはずです。つまり、大きな変化が起きているのです。
ほとんどの人は、金利の低下か超低金利しか見たことがない
デビッド・ルーベンスタイン : 投資の世界で、あなたの言うような大変革を認識し、それに適応している人はどれくらいいるのでしょうか？
1980年以降にこの業界に入った人、つまりほとんどの人は、金利の低下か超低金利しか見たことがないはずだ。この40年間、それが普通だった。しかし、そうではないのです。これが重要なピボットであることを認識しなければならないからだ。
私のところに来て、”そうだね、金利は低いね” と言う人もいる。あなたが言うような大きな変化だとは誰も言っていない。しかし、もし私が考えるような変化であれば、今後ポートフォリオに組み入れるべきものは、これまでとは大きく異なるものになるでしょう。今のところ、その立場を支持する声はありません。
今後数年間はデフォルトが起こると予想している
デビッド・ルーベンスタイン : 今後2、3年の間に、バイアウトや不動産でデフォルトが増えると予想されますか？主要都市の商業用不動産で債務不履行が多発するとよく言われています。
はい、この傾向は見られると思います。例えば、ハイイールド債の長期平均デフォルト率は4％近い。私が観察してきた45年間では、過去15年間で4％を記録した年はなかった。驚くほど低い期間だった。私は、今後数年間はデフォルトが起こると予想している。
重くのし掛かるアメリカの債務
デビッド・ルーベンスタイン : お金を借り過ぎると破産することがある、とあなたは言った。アメリカ政府を例にとると、あまりに多額の借金をしたため、ある面では破産すべきかもしれない。32兆ドルもの借金を抱え、今年は年間約2兆ドルの赤字を垂れ流している。この借金を返済する能力があるのか、返済できなければドルの価値が下がるのではないかと心配しているのですか？
明らかに心配です。アメリカやそのような国が破産したことはありませんから、何が起こるかわかりません。今、米ドルは世界の基軸通貨と呼ばれ、私たちはそれを刷ることができる。短期的には、いくらでも刷ることができるし、そうである限り潰れることはない。
無制限の当座預金口座があれば、クレジットカードの支払いも無制限にできるようなものだ。ただ、行き先がわからない、それが問題なのだ。デフォルトを交渉の道具に使うのは非常に危険だ。だから、ワシントンDCで債務不履行の可能性を示唆するときはいつでも、政府が行うべき賢明な政策ではない。なぜならドルは世界で最も安全な通貨であり、アメリカ経済は最高だからだ。
利下げについてはどうか？
デビッド・ルーベンスタイン : なぜそれを危うくするのですか？あなたは予測を立てないが、FEDが金利を下げることについてはどうなのか？来年FEDがそうすると考えてもいいのか、それともそれは予測しすぎか？
いや、今日の政策金利は、経済とインフレを冷やすための制限的措置であり、インフレが和らいできたら、その過程にあるように思う。私は、政策金利は現在よりも低く落ち着くと思います。
ハワード・マークスから若者にアドバイス
デビッド・ルーベンスタイン : この番組を見ている若者が、「次のハワード・マークスになりたい。投資のプロになりたい」と言う若者に、あなたは何を勧めますか？たくさん本を読むことなのか、数字に強いことなのか、それとも一生懸命働くことなのか。
投資というのは魅力的な分野だ。なぜなら、非常に多くの変数を調整しなければならないし、非常に多くの不確実性に対処しなければならないからだ。刺激的です。昨日の解決策が明日には通用しない。
常に気を抜けない。その一方で、不正確であるがゆえに失敗も多い。ウォーレン・バフェットはいつも、400打席に立ったテッド・ウィリアムズの話をしている。偉大な投資家は60％、70％、もしかしたら80％の確率で的中する。
常に正しくなければならないような人は、投資の世界にいるべきではない。
平均的な人が犯す最も一般的な投資ミスは何ですか？
デビッド・ルーベンスタイン : では、「平均的な人が犯す最も一般的な投資ミスは何ですか？」と聞かれたら、何と答えますか？
その一は、人々が自分の能力か、あるいは自分が特定できる他人の能力か、どちらかの未来を予測する能力を信じていることだ。一般的に、私はジョン・ケネス・ガルブレイスの「予測者には2種類ある。間違っていることを知っている者と、間違っていることを知らない者だ。」
平均的な人々は、自分も他の誰も未来がどうなるかわからないということを学ばなければならないと思う。もうひとつは、人々は直接的かつ機械的なつながりがあると信じていることだ。企業が良いイベントを起こせば、証券は良くなる。
決算のような悪いイベントがあれば、証券は悪くなる。しかしそうではなく、人々の反応という中間段階があるからだ。そのイベントがポジティブかどうかだけでなく、人々がそのイベントにどう反応したかが、証券価格への影響を決定するのです。これは2つの異なることなのです。だから、心理的要因や人的要因を忘れてはいけないんだ。
この対談を見て、保留にしていたジョン・ケネス・ガルブレイスの著書『ゆたかな社会: 決定版 (岩波現代文庫)』をちゃんと読まなきゃいけないな … と思ったのでした。