Morgan Stanley (モルガン・スタンレー) の米国株チーフ・ストラテジスト Mike Wilson (マイク・ウィルソン) 氏は、我々はダウンサイクルにあると言う。

ウィルソン氏は、今ならまだ株を買って儲けることはできるが、それは難しい、今年の株高は財政政策によるものだとブルームバーグ・サーベイランスで発言しています。

モーガン・スタンレーのCIO兼米国株ストラテジストであるマイク・ウィルソン氏は、景気減速の局面にあると指摘しています。過去12カ月間に経験した財政刺激が経済を支えてきたが、需要と供給のバランスが崩れ、利上げが進んでいることから、株式市場は厳しい状況に直面しています。

景気減速により、株式市場での収益を得ることはより難しくなり、業績の回復が必要とされています。インフレ率の下落についても議論されており、景気の後退による影響が懸念されています。これにより、株式市場の先行きは不透明なままとなっています。

財政出動によって、景気を維持することができた

まだ完全に壁にぶつかっているわけではないと言っていいと思います。しかし、過去12ヶ月間に経験した財政出動は、私たち自身を含め、多くの人々を油断させました。ほとんどの人が予想していなかったような形で、景気を維持することができたのだ。

金利が上昇した様々な理由

そのため多くの人々が、この景気はまだまだ続くと信じている。金利が上昇した理由には、さまざまな出来事が重なっている。先週の格下げがすべての原因ではないだろう。実際、おそらくそのどれでもないだろう。もっと大きな問題は、単純な需要と供給だと思う。

おそらく自然な買い手がもういない時期に、すべての支出を賄うために膨大な量の供給がある。例えば、銀行システムは国債でかなり一杯だし、もちろん日銀も先週方針を転換した。

COVID 以降の景気回復は、大部分が政府によって賄われてきた

こう考えてみると、COVID 以降の景気回復は、大部分が政府によって賄われてきた。今、政府の資本コストは上昇しており、これはバリュエーションに何らかの影響を与えるはずだ。

もしバリュエーションが低い水準で取引されていれば、私はグロスの見通しについてそれほど心配していなかったでしょう。しかし、当社の成長見通しが他の企業よりも悲観的であることを考えると、そこに現実的な問題がある。

より難しいゲームになる

それでも銘柄選びで儲けることは可能だが、より難しいゲームになるだけだ。大半の顧客は、この点に頭を悩ませているのだと思う。

さて、財政が引き締まり、株式のダイナミクスが経済学に組み入れられたマトリックスがどうであれ、インデックスがより総合的になるのか、それとも8大ハイテク株を含むセクターや選別された銘柄が好調で、それ以外の銘柄が苦戦するのか。

まあ、今年はこれまでその賭けがうまくいってきた。しかし今は、そのような銘柄でさえ疲弊しているように見える。今年の決算シーズンは、いわば「ニュースを売る」シーズンだった。

良い数字を出した企業でさえ、市場が今年の景気回復を予想し、おそらく人々が考えていたほど業績が悪くないと予想したため、なんとなく色あせてしまったのだ。そして、私たちはその間をなんとなくやり過ごした。

そこで今問われているのは、このラリーが続くためには、内部でそれが起こらなければならないということだ。このラリーが続くためには、内部で起こることが必要である。

強気相場の次のステージ

私たちはまだ、私たちが測定している幅が納得のいくものだとは思っていません。しかし、私たちはそれに対してオープンマインドだ。強気でいたいのであれば、それが強気相場の次のステージだろう。

『マグニフィセント・セブン』を追い続け、他の銘柄のことを忘れてしまうようなことはできない。それは健全な結果ではない。キャメロン・ドーソンが話していたこと、特に財政的な背景もあって利回りが上昇している今、あなたが話していた需要と供給についてはどうでしょう？

株は “There Is No Alternative (代替案はない)” トレードではなく、”There Isn’t Another Alternative That’s much better (他にもっといい選択肢はない)” トレードになることが少しわかった。

インフレは政府統計よりも企業レベルの方がはるかに急速に進行している

インフレの中で収益は上がり、確かに倍率は高く見える。この時点で価値を失っている債券に手を出すのか？そのような議論、いくらで買いますか？なぜなら、インフレは政府統計よりも企業レベルの方がはるかに急速に進行しているからだ。

ここが今年後半に本当に面白く、あるいは厄介になるところだと思います。政府統計によれば、インフレ率はまだ3～4％で、FEDは据え置きを続けるか、あるいはさらに引き上げるかもしれない。

ビジネスの悪化 : 商品セクターで物価がマイナスに

しかし、企業が実際に目にしているのはビジネスの悪化である。現在、多くの商品セクターで物価がマイナスになっている。完成品の生産者物価指数（PPI）はマイナス圏にある。輸出価格も輸入価格も、2021年とは正反対だ。

2021年の後半には、FRBが据え置いた場合、企業は15～20％の価格を提示していた。もちろん、FRBはパーティに出遅れ、企業は超低金利で過剰な利益を得ることになった。

今は正反対だ。すべてではないが、大半の企業の収益が悪化しているときに、金利は非常に高く維持されている。売上高は伸びず、特に下降しており、第2四半期の売上高成長率は0％だった。

バランスシートとマージン構造が良好な後発企業にいくように

もし私たちがこの価格ダイナミックについて正しいのであれば、それは人々を油断させることになるでしょう。だから、私たちは小型株や市場の質の低い部分には手を出さない。後発企業に行くのであれば、バランスシートとマージン構造が良好な後発企業に行くようにしてください。

つまり、銘柄の質が違うだけで、クオリティ・プレイであることに変わりはない。インフレ率が低下し、急速に低下するのであれば、FRBの利下げは大手ハイテク企業への取引を活発化させる可能性がある。

FEDは自分たちがミスを犯したことを知っている

FEDは自分たちがミスを犯したことを知っていると思う。しかし、完全雇用が実現しているのに、なぜ利下げをするのでしょうか？そんなことをする理由はない。失業率は3.5％で、インフレ率はまだ3％を超えている。

私はここで利上げが必要だと主張しているわけではない。しかし、白目を剥いて物価が下がっていることを確認したいのだろう。私はFEDで働いているわけではないので、FEDが何をしようとしているのかはわからない。

一時停止して様子を見るべきで、ここで過度な予測をしようとすべきではない。

ポスト・パンデミック・フレームワーク

Q. マイク、最後にあなたのフレームワーク、ポスト・パンデミック・フレームワークについて話してくれる？

私たちはそれをよく覚えている。サイクルは熱かったが、最終的には、これまで私たちが見てきたものよりも短かった。しかし、ここ数週間で、ご存知のように、話は急速にシフトしていると思うのですが。

そう、皮肉に聞こえるかもしれないが。1月の時点では、私たち自身を含め、誰もが弱気すぎると懸念していました。そして今、FED自身を含め、ほとんどの人が景気後退のリスクはなくなったと言っている。少なくともスタッフは3月に景気後退を予想していたが、それも撤回した。

今はダウンサイクルに入っている

本格的な景気後退が必要かどうかは分からないが、成長が鈍化していることは確かだ。今はダウンサイクルに入っているが、それが本格的な労働サイクルにつながるかどうかはまだわからない。

ほとんどの人がリセッションを2024年まで先延ばしにしている

ほとんどの人がリセッションを2024年まで先延ばしにしていると思う。その可能性は高い。私は、40年代をベースにした好景気・不景気、短いサイクルという仮説が今でも気に入っている。

週末に私たちが書いたことの一部ですが、このことをずっと追ってこられた方ならご理解いただけると思いますが、私たちは財政インパルスを見逃しました。私たちは、財政出動が本当に必要なときにやってくると思っていた。

失業率が3.5％のときに8％の財政赤字支出をするというのは、本当に前例のないことです。

もし来年、景気減速が起きたら？

もし来年、景気減速が起きたらどうなるのだろう？私は、この好況と不況のテーゼはまだ正しいと思う。バリュエーションを考えると、それはリスクの高い提案だ。昨年秋に株を買ったのはいい考えだった。

しかし現段階では、少なくとも200日移動平均線まで戻るようなリトレースメントが起こるかどうか、非常に慎重に選択する必要があると思う。