トレーダーの方なら、CNBCのインタビューなどでお馴染みの Jeremy Siegel (ジェレミー・シーゲル) 教授の緑本こと『株式投資』の最新6版が出版された (!) ということで、早速 Amazon で検索したところ日本では既存の『株式投資 第4版』しか見つかりませんでした。
本国アメリカで『Stocks for the Long Run: The Definitive Guide to Financial Market Returns & Long-Term Investment Strategies, 6th Edition (長期投資のための株式 金融市場のリターンと長期的な投資戦略の決定版 第6版)』が2022年10月4日に発売されました。
この本は、1994年の初版発行以来、株式トレーダーのための洞察とツールを備えた株式取引のガイドブックとして長年に渡り機能してきました。改訂版となる、第6版には「債券市場」、「パンデミック」、「金利環境」などの項目が新たに追加されましたが、シーゲル教授の株式投資に対するスタンスは、以下のように不変です。
株式の長期実質リターンは、過去30年間の市場の変動や危機にもかかわらず、6.7%と安定している。株式プレミアムの耐久性には目を見張るものがある。
1994年5月に発行された初版は1992年末までのデータを使っていますが、1802年以降の長期的な実質リターンはどうだったかというと、実質6.7％でした。2022年のベア相場でも、中心的な前提は長い目で見てもやはり株式実質リターンは6.7％でした。
今回は、シーゲル教授の緑本『株式投資 第6版』に追加されたトピックに触れながら、シーゲル教授の株式投資に対するスタンスを学びたいと思います。
改定版の内容
『株式投資 第6版』改定版の内容は次の通りです。
バリュー投資、ESG投資、その他の重要な動向を網羅した、株式取引の古典的名著の待望の改訂版。株式取引の決定版である本書は、30年近くにわたり、トレーダーが市場を理解するために必要な知識、洞察力、ツールを提供してきました。 本書は、新しい章を設け、以下の内容を更新しています。
・バリュー投資の役割
・ESG (環境・社会・ガバナンス) 問題が投資の未来に与える影響
・現在の金利環境
・債券市場および株式市場において投資家が期待すべき将来のリターン
・国際投資の役割
・株式市場の長期的なリスク
・パンデミックや金融危機などのブラックスワン・イベントの重要性
また、投資家が直面する大きな疑問についても深く掘り下げます。国際投資は死んだのか？気候変動のような世界的な変化は、世界中の市場に何を意味するのか？
この古典的なガイドブックで、株式市場の動き、過去の傾向、将来の予測をマスターし、安全で確実な長期的ポートフォリオを構築するためのすべてのツールを手に入れましょう。
株式に賭けるスタンスは不変
この本に掲載されている内容を一部をトレーダーの方が Twitter スレッドで紹介しています。ジェレミー・シーゲル教授は、持続的なリターンを得るために依然として株式に賭けていることが分かります。
There is a historic long-term uptrend in the
stock market that is unsurpassed by any other investment vehicle. pic.twitter.com/VidYKnXvpH— Dividend Growth Investor (@DividendGrowth) October 23, 2022
株式市場には、歴史的な長期上昇トレンドが存在します。他の投資手段、例えば債券、ゴールド、ドルにはない、すべての資産クラスの中で、株式は過去2世紀にわたり、実質 (インフレ後) ベースで6％以上という最高のパフォーマンスを見せています。
不動産はインフレ率をほとんど上回っておらず、債券は物価上昇についていけなかった。これは米国に限った話ではなく、20世紀初頭から、ほとんどの先進国の株式は、株主の実質的な富を増大させてきました。株を持つことは簡単ではない、常に「売る理由」があるのだから。
株式市場は上昇を続け、実質的な年間収益率は70％、トータルリターンでは数十年のうち80％近くを実現している。株式市場は短期的にはリスクが高い。
しかし、長期的に見れば、儲かる可能性は非常に高い。米国株の分散ポートフォリオを保有すると、20年間であれば常に利益が出る。ほとんどの期間において、株式は債券よりも良い成績を収めている。
この30年間は、金融危機や COVID など、あらゆることがあったにもかかわらず、実質リターンは年率6.7％でした。これは驚くべき耐久性であり、短期的には著しく不安定であることも分かっています。しかし、債券についてどう考えるかを差し引いても、株式あるいは株式プレミアムの耐久性は、実に驚くべきものです。
投資家が株に熱狂し、株価が過大評価となり、やがて不況が訪れ株価が非常に魅力的になる〜、という投機的過剰のサイクルを説明しています。そのため、時価総額ではなく、ファンダメンタルズに基づくインデックス投資が好まれるのだという。
「パンデミックとマネーサプライ」に関する章について
私はジェローム・パウエルの金融政策をFEDの110年の歴史の中で3番目に悪いと呼んでいます。私は実際に2番目に悪いと言うかもしれない。しかし、何が起こるかわかりません。もちろん、最悪の事態は大恐慌です。
銀行が実際に設立されたのは、まさにそれを防ぐためだったのに、すべての銀行を破綻させたことは周知のとおりです。しかし、私には信じられないことでした。つまり、クレイグは知っていますが、人々は新しいものではなかったのです。
パンデミックが起きてマネーサプライが爆発的に増えたとき、私は「これはインフレを引き起こすだろう」と言いました。M2マネーサプライが25%も増えるなんて、見たこともないでしょう。
ミルトン・フリードマン、1870年以降、そんなに早くマネーサプライが増えたことは一度もないんだよ。そして、2021年には12％、13％増加したのです。私は、これはまさに絶対におかしいと言いました。これはとてつもないインフレを生むだけだ、と言ったのですが、実際にそうなってしまいました。
長期的には、バリュエーションは成長に勝る
過去120年間で最も株式リターンが良かった国は南アフリカですが、この国のGDP成長率は最も遅かったのです。なぜ最もリターンが良かったかというと、バリュエーションが最も低かったからです。長期的には、バリュエーションは成長に勝ります。成長株は、そのバリュエーションを支えるには、平均的に高すぎるのです。
私は、この教訓を明確にし、人々に知ってもらいたいと思います。アロケーションの問題で言えば、米国は成長市場、海外はバリュー市場のようなものです。バリュー株だったヨーロッパなどがどうなったかは、バリューとグロースの違いでほぼ説明できる。ヨーロッパは今、特別な問題を抱えていますが、それまではバリューとグロースの違いだけでほとんど説明できたのです。
長期的な株式のリターン
長期的な株式のリターンは、以下の関数である。
1. 配当金
2. 一株当たり利益の成長
3. 評価額の変化
最初の2項目はファンダメンタルズ・リターン、最後の1項目は投機的リターン。最初の2項目は長期的なリターンの源泉、最後の1項目は短期的なもの。
シーゲル教授の緑本『株式投資』が教えてくれる25の教訓
🧵 25 Things I wish I knew about investing 20 years ago.
Lesson 1: Invest for the long term.
In the short run, stock returns can be very volatile, but they are very robust in the long run. Over time, stocks always perform better than bonds. pic.twitter.com/68HPMQRF60
— Compounding Quality (@QCompounding) August 7, 2022
教訓1 : 長期的な視点で投資すること
短期的に見ると、株式のリターンは非常に不安定ですが、長期的に見ると非常に堅調です。長期的には、株式は常に債券よりも良いパフォーマンスを出す。
教訓2 : 平均して、株式市場では10年ごとに資金が倍増する
株式の実質利回り (インフレ後) は、過去204年間で年平均6.8％であった。
教訓3 : 長い目で見れば、株式は債券よりリスクが低い
少なくとも10年間投資した場合、株式は平均して80％以上の確率で債券を上回ります。
教訓4 : 市場のタイミングを計ろうとしないこと
株価が高く、誰もが楽観的なときに売るのは難しいが、悲観論が広がり、株に戻る自信を持つ人が少ないときに、市場の底で買うのはさらに難しい。
教訓5 : 私たちの世界は絶えず変化している
質の高い投資家にとって、混乱は最大の敵の一つです。急速に変化する業界の力学に大きくさらされている企業は避けましょう。
教訓6 : 今回は違和感がない
“私たちが人生で目にすると思っている変化のほとんどは、真理が支持されたりされなかったりすることによるものだ” – ロバート・フロスト (1914年)
教訓7 : 勝ち組を走らせる
投資家として、あなたは勝ち組を走らせるべきだ。Philip Morris (フィリップ・モリス) はその好例だ。1925年にフィリップ・モリスに投資したとき、あなたの投資額は今日、400.000倍以上（！）になっていただろう。
教訓8 : 株価の安さは投資家にとって嬉しいことだ
投資家が株式の将来性について過度に悲観的になった場合、株価が低いことで株主はその会社を安く買うことができる。弱気相場や調整相場は、長期投資家にとって絶好のチャンスである。
教訓9 : 利益のほとんどをフリーキャッシュフローに変換している企業に投資する
収益は意見であり、現金は事実である。学術的な研究によると、利益をフリーキャッシュフローに最も多く変換している企業は、そうでない企業を年率17% (！) 以上アウトパフォームしていることがわかった。
教訓10 : 株式価値の基本的な決定要因は、依然として企業の収益である
投資家としてのリターンは、利益成長率 + 株主利回り (配当と自社株買い利回り) +/- 倍率の拡大・縮小に等しい。
教訓11 : エクイティプレミアムを見よ
過去200年間のエクイティ・プレミアム（株式のリターンと国債のリターンのスプレッド）は、平均して3％～3.5％であった。
教訓12 : 一般的に、小型株はアウトパフォームする
小型株は株式市場においてより高いリターンを生み出します。1926年から2006年の間、S&P500のCAGRが10.3%であるのに対し、最も小さい10進数の銘柄は14.0%のCAGRで複利運用された。
教訓13 : 割安な株は市場をアウトパフォームする
株価収益率に基づくと、最も安い20%の銘柄は1957年から2006年の間にS&P500を年率3.2%アウトパフォームしている。
教訓14 : IPO に投資してはいけない
1968年から2000年まで、IPOのバイ・アンド・ホールド戦略は33年中29年でインデックスをアンダーパフォームした。
“IPO : それはおそらく割高である。”
教訓15 : 投資家はファクターを使ってアウトパフォームできる
市場をアウトパフォームするために使える戦略はたくさんある (低ボラティリティ、バリュー、クオリティ、・・・) 注意すべきは、常にアウトパフォームする戦略はないため、計画を忠実に実行することである。
教訓16 : 長期的に見れば …
長期的に見れば、株式はインフレに対する優れたヘッジである。しかし、短期的にはそうではない。
教訓17 : 株式市場は経済の先行指標である
平均して、株式市場で起こることと私たちの経済で起こることの間のリードタイムは6ヶ月に等しい。
教訓18 : 投資判断にマクロ経済要因を使うな
“マクロ経済的要因を用いると、景気が良いときに高値で買い、不況が谷に近づき悲観論が蔓延したときに安値で売ることになる” – ジェレミー・シーゲル
教訓19 : 短期は非常に不確実である
市場の大きな動きのうち、政治的・経済的に重要なニュースに関連づけられるのは25％未満である。このことは、市場の予測不可能性と短期的な動きを予測することの難しさを裏付けています。
教訓20 : 平均して、株式市場は週に1日、1%以上変動する
“ダウ工業株が1％以上変動した取引日の割合は、1834年から2006年の間で平均23％、つまり1週間に1回程度であった” – ジェレミー・シーゲル
教訓21 : 過去20年間、9月は株式市場にとって圧倒的に悪い月であった
“9月は一年のうちで圧倒的に悪い月である。9月の次は10月で、不釣り合いなほど暴落の割合が多い” – ジェレミー・シーゲル
教訓22 : クリスマスと新年の間に投資するのは、たいてい素晴らしいアイデアだ
過去120年間、クリスマスから新年にかけての日々の価格リターンは、通常の時期の10倍であった。
教訓23 : 定期的に投資するなら、月の真ん中が一番いいタイミングだ。
その理由は、月初と月末は機関投資家が投資する資金が流入し、その結果、株価が高くなるからです。
教訓24 : ポートフォリオを軌道に乗せるために、しっかりとしたルールを確立する。
教訓25 : 他人が貪欲なときは恐れ、他人が恐れているときは貪欲になれ
下の表では、投資家心理が低ければ低いほど、一般的に投資するのに良いタイミングであることがわかる。
まとめ
株式の長期実質リターンは、過去30年間の市場の変動や危機にもかかわらず、6.7%と安定している。株式プレミアムの耐久性には目を見張るものがある。
実質債券利回りの低下は、成長の鈍化、リスク回避の高まり、株式と債券のリターンの相関関係の変化などに起因しているものと考えられる。実質利回りは今後も低下し続けることが予想される。
長期的にはバリュエーションが成長に勝る。株式と債券のギャップが大きくなっているため、60-40のポートフォリオ配分が75-25の配分へとシフトしている可能性がある。
ジェレミー・シーゲルとは？
Jeremy Siegel (ジェレミー・シーゲル)、ペンシルバニア大学ウォートン・スクールのラッセル・E・パーマー教授（金融論）であり、1976年から教鞭をとっている。1971年、マサチューセッツ工科大学で経済学の博士号を取得。証券業界研究所のアカデミックディレクター、ウィズダムツリー・インベストメンツのシニア投資戦略アドバイザーを務める。